美股過去一星期極度波動，最誇張的是市場在輝達（NVDA）公佈所謂好業績後，納斯達克指數原本被大幅炒上2.6%，但迅即單日轉向，最後收市倒跌2.2%，全日波幅近5%！NVDA業績當日，王弼即時在奧國學院的FB出短評，大家應該對NVDA的「良好業績」憂慮，因為市場若不問價購入GPU，只證明AI泡沫已經積重難返，因此過去一段時間，股市憂慮AI泡沫爆破而下跌便不是空穴來風，而一些AI燒錢股如Alphabet（GOOG）和微軟（MSFT）條件反射地跟著NVDA反彈就不合理了。但事實上，NVDA的所謂業績好，王弼認為已經呈過去式，或者說已經是處於「亢龍有悔」的階段，怎麼說呢？因為市場慢慢的意識到，GPU需求的主導權，說到底是在Hyperscaler四大天王GOOG、MSFT、亞馬遜（AMZN）和META手上。目前GPU的價值太貴了，能懂得最高效利用GPU把投資變現的，也只有四大天王，它們像軍備競賽般進行投資，結果是把較小的對手包括甲骨文（ORCL）和OpenAI的距離越拋越遠，如果距離大到一個程度，四大天王自然就會減慢投資，但ORCL等對手還應該發力再追嗎？不要說它們沒錢追，但距離太大的時候，追也沒意義，能付給NVDA的溢價也不會像過去兩年的多，而且四大天王也已經發展出自己的晶片供內部使用，目前雖仍要向NVDA買GPU，但依賴程度越來越少是肯定的，可見NVDA的利潤率只會不斷被擠壓，用「亢龍有悔」來形容NVDA，非常貼切。
就上述觀察，本欄更肯定了一貫對NVDA的疑慮是對的，就是NVDA終歸逃不出是一家硬體公司的命運，是一隻周期股，周期股的預測市盈率是不可能長期處於40-50倍甚至低至20-30倍，因此就算NVDA在未來的幾個季度，盈利不會下跌，甚至還有上升空間，但因估值的倍數壓縮（Multiple Compression）會令股價呆滯。若GPU的需求突然下跌，更會導致股價下挫。當然，NVDA仍是一家好公司，正如在2000年，思科系統（CSCO）也是一家好公司，目前的市值也近3000億美元，但跟當年市值第二位的MSFT相比，現在就處於不同的層次。軟件公司的預測市盈率能長期高於硬體公司，是有理由的。以上的分析，需要運用高中數學裡基礎微積分的一些概念，不知懂微積分的讀者，明不明白王弼的意思。
因此，過去一周納指雖大跌2.7%，但本欄一注獨贏的GOOG卻逆市上升8.2%就不難理解。由半年前被市場唾棄
的舊電池，突然意識到它才是AI的終極受益者，GOOG的股價暴升逾倍絕大部份是倍數擴張（Multiple Expansion）所導致，但這價格重估卻是有未來可預測的盈利支持，因為NVDA的訂單可以因AI投資熱情不再而突然消失，但看YouTube、用安卓手機的人或雲端的企業客戶卻很難突然放棄GOOG，而且因Gemini 3.0大獲好評，看來會吸引越來越多客戶。GOOG的優勢，本欄在過去數月說得太多，說得有點悶，但AMZN才說了一個月，篇幅所限，有興趣的朋友可以到fb.com/buytillsuspension 切磋。
本欄目前擔心的，是一些二線AI股如ORCL和未上市的OpenAI，於「軍備競賽」被四大天王完全輾壓生死未卜，在最壞的情況下會否爆煲而引發如雷曼兄弟般的AI海嘯呢？王弼不知道的，是美國金融界究竟在早前AI永動機的雞棚中，投了多少有毒資產，加上早前因參與商業物業貸款的損失，又遇上以比特幣為首的虛擬貨幣正日落西山，華爾街究竟為資本市場埋下了多少炸彈，耐人尋味。
